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來源：智通財經(jīng) 作者：盧梭

股票交易員無視債市發(fā)出警報，標(biāo)普500指數(shù)在跌至200日移動均線附近后強(qiáng)勢反彈。

(資料圖)

多年來，美債收益率上行讓股票交易員們“膽戰(zhàn)心驚”，如今收益率的壓制力似乎沒有想象中那么強(qiáng)大。即使今年美債收益率不斷上行，也無法阻止對收益率頗為敏感的納斯達(dá)克100指數(shù)年內(nèi)漲幅超過12%。

隨著2年期和10年期美國國債收益率連續(xù)六周上行，以及現(xiàn)金收益率等于或高于標(biāo)普500指數(shù)同期收益率，股市投資者似乎表現(xiàn)出“不屑一顧”的態(tài)度。周五，美股基準(zhǔn)指數(shù)——標(biāo)普500指數(shù)剛剛實(shí)現(xiàn)了一個月來最大漲幅，科技股基準(zhǔn)指數(shù)——納斯達(dá)克100指數(shù)的漲幅達(dá)到了自2月中旬以來的最高水平。

在無風(fēng)險利率參照標(biāo)的——10年期美國國債收益率一度升至4%以上的一周內(nèi)，股票等風(fēng)險資產(chǎn)為何突然變得“特立獨(dú)行”，這是一個華爾街難以輕易回答的難題。技術(shù)分析圖表，有可能是原因之一:標(biāo)普500指數(shù)在跌破200日均線后(于周三跌破)，往往能夠大幅反彈。

來自Independent Advisor Alliance LLC的首席投資官Chris ?Zaccarelli表示，另一個原因可能是投資者將基準(zhǔn)收益率上升解讀為美國強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能持續(xù)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的信號。Zaccarelli表示:“有趣的是看到股票呼嘯著穿過墓地。”“股票投資者可能將收益率下降視為我們將出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的信號，與此同時他們將收益率上升視作：雖然美聯(lián)儲加息仍在持續(xù)，但火熱經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證明衰退警報正在解除的信號?！?/p>債市拉響“估值警報”，美股卻不屑一顧

作為金融市場無風(fēng)險利率的最重要參照標(biāo)的，有著“全球資產(chǎn)定價之錨”之稱的10年期美債收益率是全球眾多金融工具的參考基準(zhǔn)，比如，比如全球國債基準(zhǔn)收益率，以及美國抵押貸款利率等。由于市場預(yù)期美聯(lián)儲將繼續(xù)堅持收緊貨幣政策并將高利率維持至年底(Higher ?for longer)以控制通脹率，而不是此前預(yù)期的年前降息，因此10年期美債收益率正被推高。

從理論層面來看，10年期美債收益率相當(dāng)于股票市場中重要估值模型——DCF估值模型【DCF Formula =CFt /( 1 +r)t】分母端r指標(biāo)，分析師們一般以10年期美債收益率為基準(zhǔn)設(shè)定r，在分子端的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)值未發(fā)生明顯變化的情況下，分母水平越高，股票等權(quán)益類資產(chǎn)的估值自然也越低。

需要注意的是，股市盈利預(yù)期一定程度上能夠代表分子端的未來現(xiàn)金流折現(xiàn)值。然而實(shí)際情況是，由于對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂日益加劇，華爾街分析師紛紛下調(diào)盈利預(yù)期。Bloomberg Intelligence統(tǒng)計的預(yù)期數(shù)據(jù)顯示，2023年標(biāo)普500成份公司整體營收增長率預(yù)期已從去年6月份的近10%的正增長預(yù)測降至負(fù)值。Yardeni ?Research統(tǒng)計的分析師預(yù)期數(shù)據(jù)則顯示，分析師們對于2023年標(biāo)普500成分公司整體營業(yè)利潤的增速預(yù)期已經(jīng)趨于負(fù)值。

因此，從邏輯上來說，隨著分母端r值基準(zhǔn)——“全球資產(chǎn)定價之錨”維持在4%這一歷史最高位附近，給美股，甚至全球股市帶來的估值威懾力也將持續(xù)，以及投資者對全球通脹仍然高企的擔(dān)憂，大概率將繼續(xù)加劇全球股市反彈所面臨的的壓力。

然而，美股對這一無風(fēng)險利率基準(zhǔn)高企的漠不關(guān)心在這一周交易結(jié)束時表現(xiàn)得尤為明顯。周五標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)上漲1.6%，將Cboe波動率指數(shù)(VIX指數(shù))推低至19以下，測試年初美股飆升時觸及的階段性低點(diǎn)。一籃子被做空最多的美股則上漲3.2%，這是連續(xù)5次上漲，而一個衡量尚未盈利的科技公司的指標(biāo)上漲幅度則接近6%。

這種情況發(fā)生的同時，隨著各期限美債收益率達(dá)到多年來的高點(diǎn)，資金正從以股票為主的ETF流入固定收益類型基金。由于收益率突破5%，短期的美債正吸引著投資者，其回報率超過了從標(biāo)普500指數(shù)成分股到傳統(tǒng)的60/40股票和債券組合所產(chǎn)生的收益率。

然而，盡管這種債券交易被吹捧為無風(fēng)險，但它也帶來了機(jī)會成本。在一些知名的股票基金經(jīng)理看來，在標(biāo)普500指數(shù)的熊市中抓住5%的收益率是一個不確定的主張。 ?PGIM Fixed Income的首席投資策略師Robert ?Tipp表示:“短期美債收益率不會永遠(yuǎn)保持在這樣的較高水平，最終可能會更低?！薄皬拈L期角度來看，我們看到股票等長期資產(chǎn)的表現(xiàn)優(yōu)于現(xiàn)金資產(chǎn)。我們有充分的理由相信，情況將會如此。”

智通財經(jīng)APP觀察到，在過去的一年里，SPDR彭博1-3個月美國國債ETF(ETF代碼：BIL)的回報率約為2%，而SPDR標(biāo)普500指數(shù)ETF(ETF代碼：SPY)的總回報率則下降了6.3%。然而，在過去十年期間，BIL基本上持平，然而，SPY ?ETF在史詩般的牛市中飆升幅度達(dá)到驚人的165%。

SoFi投資策略主管Liz ?Young表示:“這比我們過去習(xí)慣的避險代價要低得多，因?yàn)檫@是一個你可以一邊等待一邊獲得報酬的地方，但它不像股票那樣具有長期價格潛力?！薄耙虼?，對于投資期限超過五年的人來說，你仍然需要在投資組合中加入股票資產(chǎn)，以獲得復(fù)利性質(zhì)的高回報?！?/p>

收益率可能正在見頂?shù)挠^點(diǎn)也使得一些分析人士告誡投資者在投資債券時要格外謹(jǐn)慎。盡管近幾周人們越來越多地押注美聯(lián)儲最終將需要加息超過5%以遏制通脹，從而推高美國國債收益率，但多數(shù)交易員們預(yù)計美聯(lián)儲將在9月前結(jié)束加息，明年年初可能開啟降息周期。摩根士丹利在最新報告中預(yù)計美聯(lián)儲將在2024年3月進(jìn)行首次降息，之前該機(jī)構(gòu)的預(yù)測是2023年12月。

Robert ?Tipp回想起上世紀(jì)70年代，當(dāng)時通脹對股票和債券都是一大威脅。隨著經(jīng)濟(jì)增長放緩，美債收益率趨于平穩(wěn)，然后下降，股市則實(shí)現(xiàn)上漲——盡管經(jīng)濟(jì)仍然相對疲軟。他表示:“這種周期性很有可能會在市場中蔓延，那些鎖定短期市場、退出長期市場并進(jìn)入短期市場的人將遭受損失?！薄八麄兊拈L期回報不會那么高，因?yàn)楝F(xiàn)金利率隨時可能會下降?！?/p>

一些分析人士表示，現(xiàn)金類頭寸的避險吸引力，加上可靠的回報，意味著投資者有了一個有吸引力的避風(fēng)港，可以等待美聯(lián)儲政策路徑引發(fā)的任何動蕩，直至回歸平靜后再重新投入股票等權(quán)益資產(chǎn)。

GuideStone Capital Management總裁兼首席投資官David ?Spika在接受采訪時表示:“我確實(shí)認(rèn)為，我們需要利用收益率曲線短端較高的收益率，等待這種持續(xù)的波動結(jié)束?！薄叭缓笤谀硞€時候，我們會觸底，那將是重新冒險的好時機(jī)，把錢從這些資產(chǎn)中拿出來，重新投入股市，我認(rèn)為你將從中受益?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，6個月期美國國債目前的收益率約為5.1%，為2007年以來的最高水平，而標(biāo)普500指數(shù)同期收益率約為5.3%。這是股市自2001年以來最微弱的相對優(yōu)勢。

Wilshire的首席投資官 Josh ?Emanuel表示，盡管債券目前的收益率相對于股票看起來很有吸引力，但投資者在配置現(xiàn)金時所面臨的風(fēng)險是未來基準(zhǔn)收益率的不確定性。Wilshire管理著約900億美元規(guī)模的資產(chǎn)。

他在接受采訪時表示:“所以，現(xiàn)金今天可能會給你4.5-5%的回報，但一年后可能就不是這樣了，兩年后更有可能不是這樣了?！薄芭渲矛F(xiàn)金類資產(chǎn)的挑戰(zhàn)在于，雖然你不承擔(dān)任何期限風(fēng)險，也可能不承擔(dān)任何信用風(fēng)險，但你所承擔(dān)的風(fēng)險是相對較高的機(jī)會成本或不確定性風(fēng)險，這些風(fēng)險與未來將支付給你的回報有關(guān)，而這種回報與你可以通過在美債收益率曲線上進(jìn)一步移動而鎖定的長期收益率有關(guān)。”

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