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來源：思想鋼印

(相關(guān)資料圖)

我在前幾期文章分析賠率時(shí)，引用了索羅斯的觀點(diǎn)：

看對(duì)或看錯(cuò)，并不重要，重要的是，看對(duì)你能賺多少，看錯(cuò)你要賠多少。

這個(gè)觀點(diǎn)有一個(gè)前提，你首先要能判斷你對(duì)了還是錯(cuò)了，但很多人做不到，他們當(dāng)初的投資理由本身就是不可證偽的。

索羅斯的投資理念很大程度上受他的老師卡爾·波普（Karl Popper）的影響，卡爾·波普是“可證偽哲學(xué)”的代表人物之一，他認(rèn)為科學(xué)方法的核心是“可證偽性原則”，而不是“被證明”。

“不可證偽”，指的是一些命題，它們不可能被推翻。比如卡爾·薩根在著作《魔鬼出沒的世界》中舉了一個(gè)例子：一個(gè)人宣稱他的車庫里住著一條飛龍，這條龍不能被看見，不發(fā)出任何聲音，也不會(huì)留下任何其他形式的痕跡。這條龍就是“不可證偽”的，所以這條龍根本不可信。

科學(xué)都是可證偽的，凡是不可證偽的，都不是科學(xué)。

信念是最典型的“不可證偽”的東西，包括宗教信仰、文學(xué)藝術(shù)、價(jià)值觀、道德準(zhǔn)則，都不可能被證偽。

個(gè)人經(jīng)驗(yàn)和感受也是不可證偽的，如果你的男（女）朋友對(duì)你說，昨天夢(mèng)到你了，這就是一個(gè)“不可證偽”的例子，信不信隨你。

投資中，很多聽上去很能自圓其說的理由，都是“不可證偽”的，比如：

能漲的股票都是有莊的，只是他們隱藏得很好，別人看不到而已；

股市漲跌都是被政府控制的，它什么時(shí)候想讓你漲，你就漲了。

如果說，生活中相信那些不可證偽的東西，問題還不會(huì)太大的話，投資中的不可證偽性，就是虧錢與賺錢的區(qū)別。

一個(gè)好的投資理由，不能只是證明，更應(yīng)該明確指出未來會(huì)有什么數(shù)據(jù)、現(xiàn)象、指標(biāo)，來推翻該判斷，讓你及時(shí)中止錯(cuò)誤，如果做不到，那么它很可能只是一種信仰或感受。

本文的內(nèi)容包括：

1、什么是可證偽的投資理由，什么是不可證偽的？

2、長(zhǎng)期價(jià)值投資和景氣度投資在可證偽性上的區(qū)別

3、為什么題材炒作反而喜歡不可證偽？

4、為什么你的可證偽賺其他人不可證偽的錢？

首先請(qǐng)大家判斷一下，下面的投資理由，哪些是“不可證偽”的？

理由1：新品進(jìn)入商超渠道后，未來銷量將逐月提升

理由2：重點(diǎn)項(xiàng)目加速推進(jìn)，下半年將迎來產(chǎn)量釋放期

理由3：行業(yè)拐點(diǎn)在即，估值具有安全邊際

理由4：新一輪國(guó)企改革拉開帷幕，PB修復(fù)可期

理由5：差異化經(jīng)營(yíng)，可保持較高毛利

理由6：公司商業(yè)模式屬于特許經(jīng)營(yíng)，屬于傻子也能管好的公司

理由7：看到這么好的機(jī)會(huì)，應(yīng)該盡可能集中倉位投資

理由8：只要美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為通脹仍然是最大的威脅，他們就不會(huì)停止加息

理由9：這是一個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的賽道

理由10：XX龍頭，護(hù)城河穩(wěn)固

理由11：這是堪比工業(yè)革命和信息革命的人工智能革命，新出現(xiàn)一批千億市值的公司

理由12：XXX公司下月將上線自己的大模型，股價(jià)空間巨大

理由13：XXX公司要注入資產(chǎn)，讓集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體上市，市值空間巨大

當(dāng)你看到了一堆的推薦理由時(shí)，這些理由本身對(duì)不對(duì)，是其次的問題，它們首先應(yīng)該是可以證偽的。

理由1：新品進(jìn)入商超渠道后，未來銷量將逐月提升——可證偽，未來只需要逐月跟蹤銷量，如果不能實(shí)現(xiàn)環(huán)比增長(zhǎng)，就代表理由被證偽。

理由2：重點(diǎn)項(xiàng)目加速推進(jìn)，下半年將迎來產(chǎn)量釋放期——也可證偽，未來可以按公司提供的節(jié)奏跟蹤新產(chǎn)能是否如期投放。

可證偽，并不代表這是一個(gè)正確的投資理由，更不能保證結(jié)果賺錢，可證偽，只是讓你有機(jī)會(huì)判斷你的投資理由是否有誤，并有機(jī)會(huì)糾正自己的錯(cuò)誤。

理由3：行業(yè)拐點(diǎn)在即，估值具有安全邊際——不可證偽，估值是否具有安全邊際，是一個(gè)非常主觀的判斷，無論多么低的估值，都可能是“過于貴的”，所以你不可能找到一個(gè)反例當(dāng)證據(jù)去推翻這個(gè)判斷，所以它是“不可證偽”的。

理由4：新一輪國(guó)企改革拉開帷幕，PB修復(fù)可期——同樣不可證偽，表面上看，它提供了一個(gè)投資經(jīng)驗(yàn)，國(guó)企對(duì)國(guó)有資產(chǎn)有保值增值的義務(wù)，當(dāng)市凈率過低時(shí)，可以通過資產(chǎn)注入、加速新業(yè)務(wù)等等手續(xù)，把估值提升到1以上。

但這條經(jīng)驗(yàn)無法作為投資理由，因?yàn)槟阃瑯优e不出反例，PB低于1倍的公司，管理層也在努力工作，也希望股價(jià)能上升，你無法證明這不是“國(guó)企改革”。

從這些例子中，不難看出“可證偽”在投資中的重要性：

如果是可證偽的理由，在沒有證偽之前，你不會(huì)被股價(jià)下跌所動(dòng)，相反，如果有一定的跡象顯示它正在被證實(shí)，你就應(yīng)該加碼抄底；

如果是可證偽的理由，在證偽之后，你就應(yīng)該果斷的放棄這筆投資，不管你被套了多少，不管它看上去有多便宜，你都沒有理由繼續(xù)該投資。

相反，如果你只是因?yàn)椤肮乐档汀薄皣?guó)企有修復(fù)PB的訴求”這些無法證偽的理由而投資，接下來，處于信息真空中的你，不管股價(jià)漲還是跌，你都會(huì)焦慮，結(jié)果頂不住壓力賣出——大概率是在下跌中。

研究分析報(bào)告是一個(gè)科學(xué)的結(jié)構(gòu)，前面是可證偽的投資理由，最后的風(fēng)險(xiǎn)提示實(shí)際上就是這個(gè)理由何時(shí)被證偽，如果理由是“未來銷量將逐月提升”，那么風(fēng)險(xiǎn)必然包括“銷量爬坡不及預(yù)期”。

但很多報(bào)告本身就是不合格的，像“估值具有安全邊際”很難對(duì)應(yīng)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)；像“新一輪國(guó)企改革拉開帷幕”對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是什么呢？你總不能說“改革不及預(yù)期”吧？你怎么驗(yàn)證呢？所以只能說“訂單下滑”“競(jìng)爭(zhēng)加劇”這種與投資理由無關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

投資理由5：差異化經(jīng)營(yíng)，可保持較高毛利

“保持較高毛利”是可證偽的，但“差異化經(jīng)營(yíng)”是一個(gè)比較含糊的說法，大部分廠商生產(chǎn)的產(chǎn)品之間都存在不同程度的差異化，既沒有什么指標(biāo)去判斷差異化的大小，更無法判斷差異化與毛利率是否在所有區(qū)間都有正相關(guān)的關(guān)系，它導(dǎo)致的結(jié)果就是，如果毛利率下降，我們很難判斷是不是因?yàn)椴町惢潭认陆邓鶎?dǎo)致。

所以，這個(gè)常見的貌似很有道理的理由，也是“不可證偽”的，也很難被充分信任。

繼續(xù)看投資理由6、7。

理由6、7，都是典型的巴菲特式的投資理念，而非投資理由。

理由6：公司商業(yè)模式屬于特許經(jīng)營(yíng)，屬于傻子也能管好的公司

這是一個(gè)典型的可證明但不可證偽的理由，我們可以舉出很多企業(yè)經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期穩(wěn)定，但管理層水平一般，且經(jīng)常變動(dòng)，但這只是證明，想要證偽就難了，如果未來茅臺(tái)的經(jīng)營(yíng)出了問題，我們無法判斷是“護(hù)城河”被證偽了，還是“護(hù)城河”沒問題，但公司管理層不夠優(yōu)秀。

也許這是一個(gè)有用的投資理念，但它的觀點(diǎn)與證據(jù)之間的關(guān)系是脆弱的，是基于主觀價(jià)值的判斷。

理由7：看到這么好的機(jī)會(huì)，應(yīng)該盡可能集中倉位投資

同樣，“集中投資”還是“分散投資”，與投資者的收益預(yù)期有關(guān)，屬于投資信仰和價(jià)值觀層面的問題，不但不可證偽，甚至不可證明。

信仰不是不重要，投資需要信仰，只是它不能成為投資理由。

把信念當(dāng)成投資理由，還很容易導(dǎo)致“循環(huán)認(rèn)證”的邏輯謬誤，比如：

理由8：只要美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為通脹仍然是最大的威脅，他們就不會(huì)停止加息

循環(huán)認(rèn)證是投資者在宏觀分析中經(jīng)常發(fā)生的錯(cuò)誤，“美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為通脹是最大的威脅”本身是不可觀察的，試圖用一個(gè)變量的結(jié)果來證明這個(gè)變量本身的正確性，從而形成了一個(gè)無限循環(huán)的論證過程。

這一類觀點(diǎn)永遠(yuǎn)正確，但是沒有任何用處。包括但不僅于：

買的人多就會(huì)漲，賣的人多就會(huì)跌；

上漲趨勢(shì)就拿好，趨勢(shì)變了賣掉

再看理由9、10，本身也是“可證偽”的，但難度很大，需要相應(yīng)的投資方法。

理由9：這是一個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的賽道

理由10：XX龍頭，護(hù)城河穩(wěn)固

上面兩個(gè)都是典型的長(zhǎng)線邏輯，本身是可證偽的，但它的證偽過程非常漫長(zhǎng)，驗(yàn)證時(shí)間至少一個(gè)投資周期，起步價(jià)五年。

如果你通常的投資時(shí)間也就是一兩年，那么這兩條理由并不支持你的投資，你很容易在一個(gè)企業(yè)的下降周期中失去信心。

此類公司，你還需要更多的“可證偽的”理由，比如，你需要把“長(zhǎng)坡厚雪”和“龍頭的護(hù)城河地位”量化到某一年，它的增速可以放緩，但需要高于行業(yè)平均水平，從而在一個(gè)下降的周期內(nèi)看到市場(chǎng)份額的上升。

這就好像你認(rèn)為一個(gè)學(xué)生很聰明，可以考上清華北大，但你也需要不斷驗(yàn)證，在不同的難度和類似的考試中，是否低于全校前五名，把長(zhǎng)期“可證偽”的邏輯，細(xì)化為“階段性可證偽”的投資理由。

比較一下這兩種投資方法：

傳統(tǒng)的深度價(jià)值投資，“可證偽”周期長(zhǎng)，因此對(duì)邏輯強(qiáng)度的要求更高，對(duì)安全邊際的要求更高；基于階段性業(yè)績(jī)兌現(xiàn)度的景氣度投資，看的是“階段性可證偽”，對(duì)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的可觀察度，要求更高。

投資理由11：這一波AI是堪比工業(yè)革命和信息革命的人工智能革命，將深入應(yīng)用到各個(gè)領(lǐng)域，改變?nèi)藗兊纳罘绞胶蜕鐣?huì)結(jié)構(gòu)，新出現(xiàn)一批千億市值的公司。

如果你把這個(gè)命題當(dāng)成投資信念，當(dāng)然不需要可證偽性，但如果當(dāng)成一個(gè)投資理由，它其實(shí)也是可證偽的，跟上面的理由一樣，驗(yàn)證周期很長(zhǎng)，需要五年、十年，甚至15年。

所以很多傳統(tǒng)的價(jià)值投資者對(duì)這一波AI多少有點(diǎn)懷疑，主要認(rèn)為短期很難看到實(shí)質(zhì)性的業(yè)務(wù)，正是在說可證偽性太差了。

當(dāng)然，如果從題材炒作的角度，這種長(zhǎng)期可證偽，中短期不可驗(yàn)證的理由，反而是最佳炒作題材。

題材炒作的特點(diǎn)是先信的人先買，讓不信的人踏空，再通過逼空行情，逼這些不信的人不得不信，打不過只能加入。

炒題材賺的是市場(chǎng)情緒的錢，理性是天敵，而基于信仰的“不可證偽性”讓題材始終處于“不敗之地”，很多公司，看看研報(bào)小作文，都是未來的微軟英偉達(dá)，到現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研，全是過去的樂視網(wǎng)康得新。

所以“不可證偽”是題材炒作最重要的前提，不管是三年前的新能源革命，還是現(xiàn)在的AI革命，不管是數(shù)字經(jīng)濟(jì)，還是中特估，一定程度上都是“階段性的不可證偽”。再看——

理由12：“XXX公司下月將上線自己的大模型，股價(jià)空間巨大”

這是可證偽的，它還有一個(gè)非常明確的可證偽時(shí)間節(jié)點(diǎn)——4月的某一天。

但從另一個(gè)角度，3月份它就是“絕對(duì)不可證偽”的，因此也是最佳炒作標(biāo)的。

但到了4月，股價(jià)到了高位，就會(huì)陷入博弈，一旦不及預(yù)期，股價(jià)從哪兒來回哪兒去了，聰明的資金不會(huì)選擇這種50%勝率的純粹博弈事件。

所以“不可證偽性”是判斷市場(chǎng)風(fēng)格的依據(jù)之一，當(dāng)市場(chǎng)的觀點(diǎn)集中在不可證偽的邏輯上時(shí)，說明風(fēng)格以題材炒作為主；當(dāng)市場(chǎng)上的上漲股票背后都是可證偽的邏輯時(shí)，說明此時(shí)就進(jìn)入到景氣度驅(qū)動(dòng)或基本面驅(qū)動(dòng)的階段。

當(dāng)然，我不是說炒題材不好，只是每個(gè)人都要知道自己賺的是情緒的錢，還是邏輯兌現(xiàn)的錢，賺情緒的錢，就要關(guān)注“不可證偽”的理由，賺邏輯兌現(xiàn)的錢，就要關(guān)注“可證偽性”的理由。

有一些可證偽的投資邏輯，但是你沒有能力去證偽，比如

投資理由13：XXX公司要注入資產(chǎn)，讓集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整體上市，市值空間巨大

撇開它是一個(gè)內(nèi)幕消息不談，這個(gè)投資理由最大的問題在于，雖然它是可證偽的，但是你沒有能力證偽，即使它是一個(gè)非?？孔V的人帶來的消息，也會(huì)導(dǎo)致一個(gè)“內(nèi)幕消息悖論”：

假如一個(gè)內(nèi)幕消息被嚴(yán)重泄露，那本來存在的重組就可能被迫中止；如果內(nèi)幕消息基本沒有泄露，那么你怎么樣從另一條路徑去求證呢？

如果你買入后出現(xiàn)了大幅下跌，那么你唯一正確的應(yīng)對(duì)就是止損。這筆投資一開始，你就處于一個(gè)非常不利的地位。

反過來說，最好的投資就是你可以去證偽，但是其他人沒有這個(gè)能力。

比如說你在某一個(gè)行業(yè)擁有獨(dú)家信息調(diào)研渠道，可以去驗(yàn)證業(yè)務(wù)進(jìn)展。這么一來，市場(chǎng)好的時(shí)候，大部分投資機(jī)會(huì)都會(huì)被發(fā)掘，吸引一大批實(shí)際上并不具備證偽能力的投資者買入。一旦遇到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這些投資者因?yàn)闊o法驗(yàn)證基本面，只能慌不擇路地先賣掉，導(dǎo)致股價(jià)一再超跌，給你創(chuàng)造了一個(gè)絕佳的買入機(jī)會(huì)。

所以可證偽性不但是金標(biāo)準(zhǔn)，也是一個(gè)武器：

你可證偽戰(zhàn)勝別人不可證偽，

強(qiáng)可證偽性戰(zhàn)勝弱可證偽性，

快速可證偽戰(zhàn)勝緩慢可證偽。

最后一條的經(jīng)典案例是海底撈，作為一個(gè)餐飲連鎖店的急先鋒，20-21年瘋狂開店，開店數(shù)肯定是有極限的，但包括老板自己在內(nèi)，誰也不知道這個(gè)極限在哪里，想要知道答案，只有不停地開店，開到翻臺(tái)率下降且無法恢復(fù)，就是極限。

雖然當(dāng)時(shí)海底撈的估值很離譜，但還是在漲，因?yàn)檫@是一個(gè)可證偽的投資理由，關(guān)鍵就是要盯著翻臺(tái)率，看誰率先證偽，就能最早逃頂，在沒有被證偽之前，當(dāng)前誰也不愿先下車。

此時(shí)，最不利的是只看開店邏輯卻沒有任何證偽能力的長(zhǎng)線散戶，從山頂套到山腳，其次是只做草根調(diào)研的散戶，只能逃在半山腰。有“強(qiáng)證偽能力”的機(jī)構(gòu)還分檔次：最差的是進(jìn)行低頻率調(diào)研的賣方機(jī)構(gòu)，比較強(qiáng)的是有能力找收單POS機(jī)的機(jī)構(gòu)，但店數(shù)的代表性不足；最聰明的人直接去找海底撈合作的充電寶廠商，基本上次日就能看到前一天的數(shù)據(jù)，而且有全局性，是最早逃頂?shù)馁Y金。

同樣，東方甄選的見頂，也是因?yàn)樗闹辈ヤN售量過早見頂，從而證偽了它的高品質(zhì)農(nóng)產(chǎn)品電商市場(chǎng)空間的大邏輯。

歷史上的超級(jí)大牛股，見頂無一不是核心邏輯“被證偽”，誰有能力先證偽，誰逃頂越準(zhǔn)確。

所以，投資期限越短，越偏事件，買入標(biāo)的估值和漲幅越高，對(duì)于可證偽性的要求就越高；如果你沒有太強(qiáng)的可證偽性資源，要么參與情緒題材炒作，要么找一些驗(yàn)證周期非常長(zhǎng)的長(zhǎng)線白馬。

投資追求的不是正確，而是盈利，很多邏輯上能自圓其說的投資理由，因?yàn)椤安豢勺C偽”，往往導(dǎo)致投資虧損。

在卡爾·波普看來，一個(gè)科學(xué)理論通過多次實(shí)驗(yàn)和觀察，沒有被證偽，只是暫時(shí)被接受為真理，并不意味著該理論是絕對(duì)真實(shí)的，該理論仍然可能被證偽。

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