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來源：智通財(cái)經(jīng)

大多數(shù)投資者都知道$美國銀行(BAC.US)$是利率走高時應(yīng)該持有的銀行。鑒于該銀行在其多個業(yè)務(wù)線中擁有類似于怪物的存款特許權(quán)，它是對利率最敏感的美國大型銀行。

【資料圖】

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，根據(jù)價格與有形賬面價值的關(guān)系，美國銀行的股票估值目前低于許多同行。

其價格與有形賬面價值的一年百分比下降了約32%，是其直接的美國同行中表現(xiàn)最差的。

股價下跌的罪魁禍?zhǔn)字饕c利率有關(guān)。2022年期間利率的快速上升對美國銀行來說是一把雙刃劍。它顯然對2022年的凈投資收益線大有裨益，但隨著利率從3%上升到近5%，客戶越來越多地將資金轉(zhuǎn)移到高收益的非支票賬戶、貨幣市場基金、儲蓄賬戶和CD。這開始對其凈利息利潤率("NIM")產(chǎn)生壓力。

顯示在2022財(cái)年收益報(bào)告的美國銀行存款變化：

按年計(jì)算，美國銀行平均存款下降約5%至1.93萬億美元。

然而，僅在第四季度，美國銀行的無息存款就下降了8%，反映了存款重新定價的加速。這種組合轉(zhuǎn)變在全球銀行業(yè)務(wù)("GB")中尤其明顯，在美國銀行管理5000億美元存款的企業(yè)財(cái)務(wù)人員迅速適應(yīng)了更高的利率環(huán)境。同時，越來越多的財(cái)富管理("GWIM")的富?？蛻粢矊①Y金放入市場上的高收益存款。

從積極的一面來看，在1.05萬億美元的消費(fèi)者存款中，有56%仍然是低利率和/或無利率的支票賬戶。正因?yàn)槿绱耍@個細(xì)分市場的總體支付利率仍然很低，只有6個基點(diǎn)。

然而，存款的趨勢是明確的，該公司在2023年指導(dǎo)更多的存款外流和重新定價的存款。顯然，這對準(zhǔn)確預(yù)測是非常具有挑戰(zhàn)性的，這是一個非常動態(tài)的環(huán)境。自然，當(dāng)利率上升時，資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方也會上升，因此，在凈利息收入擴(kuò)張和強(qiáng)勁貸款增長的推動下，美國銀行在2022年第四季度實(shí)現(xiàn)了接近30%的凈利息收入("NII")同比增長。

然而，美國銀行在2022財(cái)年的財(cái)報(bào)電話會議上公布的2023年指引令人失望，該行預(yù)計(jì)2023年第一季度的凈利息收入下降到144億美元，并保持穩(wěn)定。

市場認(rèn)為存款外流和重新定價是主要風(fēng)險。此外，鑒于與利率有關(guān)的不利因素，即使考慮到適度的貸款增長，2023年的凈利息收入指引也令市場失望。

市場是前瞻性的，也在考慮潛在的即將到來的經(jīng)濟(jì)衰退的影響，這可能表現(xiàn)為更高的失業(yè)率、更大的信貸損失以及更低的利率（美聯(lián)儲可能最早在2023年下半年或2024年降息）。

這種綜合影響對美國銀行來說可能是負(fù)面的，包括信貸損失增加，資產(chǎn)收益率下降，以及貸款增長下降。在這種情況下，非利息交易性存款也可能開始迅速耗盡。簡單地說，根據(jù)經(jīng)濟(jì)和利率環(huán)境的發(fā)展，美國銀行的商業(yè)模式會出現(xiàn)一些下行的情況。

這些就是為什么美國銀行的股票交易價格是有形賬面價值的1.2倍，而最近歷史上的交易范圍是1.5倍至2倍的關(guān)鍵原因。

美國銀行擁有一些領(lǐng)先的銀行業(yè)特許經(jīng)營權(quán)，這些特許經(jīng)營權(quán)正在帶來卓越的回報(bào)。

消費(fèi)者銀行("CB")部門擁有400億美元的分配資本，持續(xù)提供約30%的RoTCE。它是美國銀行皇冠上的明珠，由其巨大的存款專營權(quán)驅(qū)動，持有超過1萬億美元的低成本粘性存款。

全球財(cái)富與投資管理(GWIM)包括美林財(cái)富管理和美國銀行私人銀行的強(qiáng)大品牌，盡管有2022年的熊市，但它也以175億美元的分配資本提供了高達(dá)20%的ROTCE。

全球銀行業(yè)務(wù)("GB")，包括全球企業(yè)銀行業(yè)務(wù)、全球商業(yè)銀行業(yè)務(wù)、商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和全球投資銀行業(yè)務(wù)，也在2022年實(shí)現(xiàn)了18%的RoTCE的強(qiáng)勁回報(bào)，分配資本約為450億美元。這是一個非常有彈性的表現(xiàn)，由商業(yè)銀行和中型市場客戶的活動驅(qū)動。

問題仍然是全球市場("GM")部門(425億美元的分配資本)，它正在摧毀資本，RoTCE不到10%。和其他部門一樣，該部門確實(shí)遭受了投資銀行業(yè)務(wù)費(fèi)用的急劇減少(同比減少約50%)，但即使有強(qiáng)勁的FICC交易風(fēng)向，它也只能勉強(qiáng)獲得接近10%的RoTCE。鑒于該業(yè)務(wù)固有的波動性和對FICC交易審查的正?；袌鰧⒁苑浅５偷谋稊?shù)對該部門進(jìn)行估值，并遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其425億美元的分配資本。

美國銀行是作為利率的代表進(jìn)行交易的。深度倒掛的曲線暗示著即將到來的經(jīng)濟(jì)衰退和短期內(nèi)較低的利率，這被認(rèn)為是對美國銀行的一個強(qiáng)烈的負(fù)面信號。市場人士擔(dān)心，隨著利率的降低，凈利潤率會被壓縮，存款押注會在近期明顯增加，而信用卡和商業(yè)地產(chǎn)投資組合的信貸風(fēng)險表現(xiàn)會帶來潛在損失。存款可能會繼續(xù)外流，因?yàn)樵诖罅餍兄?，流動性充裕的客戶更有可能在更艱難的時期動用這些儲蓄。

盡管如此，目前1.2倍有形賬面價值的估值已經(jīng)超過了對這些風(fēng)險的考慮。美國銀行通常在1.5倍到2倍的有形賬面上交易，所以考慮到其強(qiáng)大和多樣化的業(yè)務(wù)模式，目前的估值肯定是打折的。美國銀行在2022年實(shí)現(xiàn)了15.8%的RoTCE，所以市場肯定考慮到了中期收益的大幅下降。

但這個估值過于悲觀了，因?yàn)槊绹y行的業(yè)務(wù)模式多樣化，而且有一些回報(bào)率特別高的業(yè)務(wù)，如CB和GWIM。還有一些抵消因素應(yīng)該在2023年發(fā)揮作用，例如，財(cái)富管理的表現(xiàn)應(yīng)該好于2022年熊市的普遍情況，鑒于不確定的宏觀環(huán)境，美國銀行也在2022年建立了大量的儲備，投資銀行業(yè)務(wù)的費(fèi)用將在2023年從2022年的非常低迷的水平回升(至少是部分回升)。

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